愛爾眼科股權(quán)激勵(lì)行權(quán)價(jià)高出市價(jià)約15%

愛爾眼科(300015,收盤價(jià)36.17元)是國(guó)內(nèi)稀缺的優(yōu)質(zhì)醫(yī)療服務(wù)上市企業(yè),依托“三級(jí)連鎖”的模式快速在全國(guó)范圍實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張,公司近期股東大會(huì)正式通過了關(guān)于股權(quán)激勵(lì)的各項(xiàng)決議,有利于公司管理層以及核心技術(shù)人員保持穩(wěn)定,奠定了公司長(zhǎng)期發(fā)展的基礎(chǔ)。

股權(quán)激勵(lì)成本低于預(yù)期

值得注意的是,由于股權(quán)激勵(lì)授權(quán)日(5月6日)公司的股價(jià)為35.25元,低于方案中假定的39.5元,預(yù)計(jì)股權(quán)激勵(lì)的總費(fèi)用為5000多萬(wàn)元,大幅低于草案修訂稿中1.02億元激勵(lì)成本的預(yù)算,其中2011年攤銷的費(fèi)用約為1200萬(wàn)元,2012年為1700萬(wàn)元,之后逐年遞減。股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用低于此前的預(yù)期,將對(duì)公司的業(yè)績(jī)有一定的積極影響。

公司股權(quán)激勵(lì)的行權(quán)價(jià)為41.43元(由于考慮分紅因素,略低于此前的行權(quán)價(jià)格41.58元),高出目前的股價(jià)36.17元約15%,我們認(rèn)為這為長(zhǎng)期投資者提供了良好的介入時(shí)機(jī)。公司的經(jīng)營(yíng)模式清晰,長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間確定,隨著時(shí)間的推移,持續(xù)穩(wěn)定的快速增長(zhǎng)將不斷提升公司價(jià)值,公司此前愿意以高出市場(chǎng)價(jià)約20%的價(jià)格來進(jìn)行激勵(lì),也顯示了管理層對(duì)長(zhǎng)期發(fā)展充滿信心。

短期來看,公司通過新建、收購(gòu)和增資擴(kuò)建等方式新開醫(yī)院,勢(shì)必會(huì)增加費(fèi)用支出,對(duì)當(dāng)期業(yè)績(jī)有一定的不利影響;長(zhǎng)期而言,公司要保持持續(xù)的競(jìng)爭(zhēng)力和增長(zhǎng)潛力,不斷投入和擴(kuò)張是必不可少的。對(duì)于增長(zhǎng)與擴(kuò)張的平衡問題,公司的策略是在保持正常增速(30%~50%)的基礎(chǔ)上適度擴(kuò)張,兼顧短期和長(zhǎng)期利益。2010年公司利用上市后的大量超募資金,一年新增12家醫(yī)院,同時(shí)也給當(dāng)年帶來了超過7000萬(wàn)元的虧損,今年公司的計(jì)劃是新增10家左右的醫(yī)院,費(fèi)用支出將會(huì)少于去年。

公司的長(zhǎng)期戰(zhàn)略是在全國(guó)300多個(gè)地級(jí)市都實(shí)現(xiàn)布點(diǎn),我們認(rèn)為這一戰(zhàn)略切實(shí)可行。目前我國(guó)優(yōu)質(zhì)的醫(yī)療資源絕大部分集中在大城市,布局并不合理,效率也不高,將醫(yī)療資源逐漸下沉到各地級(jí)市和縣級(jí)市是國(guó)家的長(zhǎng)期戰(zhàn)略,而且隨著各地級(jí)市建設(shè)的加速,經(jīng)濟(jì)水平和人口基數(shù)都在迅速提升,地級(jí)市的醫(yī)療服務(wù)市場(chǎng)前景廣闊。

與家電連鎖模式有區(qū)別

愛爾眼科與蘇寧等電器連鎖企業(yè)有一定的類似,但也存在較大的區(qū)別。

醫(yī)療服務(wù)行業(yè)門檻更高,不僅需要更高的專業(yè)度,而且在各地區(qū)新開醫(yī)院都必須符合當(dāng)?shù)卣膮^(qū)域規(guī)劃,先進(jìn)入者有極大的先發(fā)優(yōu)勢(shì);蘇寧電器僅僅是作為家用電器的銷售渠道,而愛爾眼科則是提供自己的醫(yī)療服務(wù)產(chǎn)品,附加值更高,兩者雖然都是連鎖,但在這點(diǎn)上有著本質(zhì)的區(qū)別。另外,醫(yī)療服務(wù)行業(yè)在進(jìn)入一個(gè)新的地區(qū)之后需要較長(zhǎng)時(shí)間的積累,比如品牌的積淀,廣大患者的口碑宣傳等,相比而言,電器連鎖企業(yè)能在更短的時(shí)間內(nèi)打開新的市場(chǎng)。

總體而言,愛爾眼科與蘇寧電器相比,毛利率和凈利潤(rùn)率更高,但由于新店的培育期更長(zhǎng),擴(kuò)張期內(nèi)盈利的增速可能要遜于蘇寧電器。

目前公司雖然估值不低,但由于擴(kuò)張節(jié)奏較去年放緩,股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用也低于預(yù)期,公司今年的業(yè)績(jī)還是存在超預(yù)期的可能性,而且現(xiàn)有股價(jià)也低于高管行權(quán)價(jià),有一定的安全邊際,維持“”評(píng)級(jí),長(zhǎng)線投資者可以考慮介入。 興業(yè)證券